全球最资讯丨不可能踏入同一条河流,分析中国远洋的亏损史

时间:2022-10-03 23:10:57 来源: 雪球


都说$ 中远海控 ( SH601919 ) $ 历史上都是巨亏,但是当初的中国远洋和现在的中远海控虽然股票代码相同,但是业务范围、财务状况、战略选择都是完全不同。一定要拿以前的亏损来预测未来的海控,是典型的历史经验主义错误。

2016 年重组后,海控成为了国际集运领域的巨头,之后一直盈利节节攀升。但是很多人都一提到中国远洋,就想起 A 股亏损王这样的头衔,但是,是什么原因,导致了中国远洋的亏损呢?我们看看 16 年以前的中国远洋年报,来分析一下原因。


(资料图片仅供参考)

先上结论:

1. 海控一直在加大集装箱业务的投入,从一家 07 年,144 艘集装箱船,43.5 万 TEU 运力,每年坚持造船,哪怕是年亏百亿的那几年,也在持续增加集装箱船投入,到 15 年增加到 85.8 万 TEU 运力,几乎翻了一倍,到 16 年合并中海集团的集装箱业务,运力达到 165 万 TEU,进入世界前四,然后继续不断的造船,合并,终于在 2019 年,集装箱业务爆发的前一年,成为行业第三,自有船队(包括海发的光租船,这个按照 16 年合并计划就是永远属于海控)行业第二,10000TEU 以上自有船队行业第一的集运公司。这里为什么要重点强调 10000TEU 以上船队,因为大船在干线上的成本,比小船便宜 500 美元 /TEU 以上,在主干线上更有优势,而通常主干线的利润,占到了行业头部巨头利润的 80% 以上。

2. 从 09 年开始,干散货业务开始暴跌,从巅峰期的 716 亿人民币每年下降到 2015 年的 90 亿人民币。从 2011 年起,一直都在亏损,是造成中国远洋亏损的主要原因。2011 年,干散业务的船舶成本是 178 亿,2012 年,船舶成本是 123 亿,这个船舶成本是造成中国远洋巨亏的主要原因。

3. 目前看,跟当时中国远洋最像的应该是 ZIM,他的租船价格极高,平均单位 TEU 的折旧和租赁成本,是海控的 5 倍以上。

以下是分析过程:

一、集运业务并不是亏损主要原因,规模一直在稳定提升

翻看了海控的集运业务,只有两个年度出现了一个较大规模的亏损,分别是 2009 年和 2011 年,毛利率分别是 -24.1% 和 -10.1%,这是中国远洋刚刚开始经营集装箱业务。在 2009 年的时候,他的规模就跟目前的以星一样,这一年,马士基集运业务也报告了 21 亿美元的亏损。

到了 2011 年,马士基也报告了历史上第二次亏损,但这个时候远洋的亏损已经控制在 10% 左右了,而且我观察到,那一年的平均国际业务运价水平也有 900 美元,如果按照 2019 年的成本水平,已经可以实现可观盈利。举个例子,从 2011 年到 2015 年,中国远洋的船队规模从 66.8 万 TEU 增加到 85.8 万 TEU,其船舶成本只从 73 亿增加到 84 亿人民币。

到 2016 年行业大幅度亏损,韩进破产的时候,海控集运业务的营业利润率只是降低到 -2.72%,而这一年,马士基集装箱业务的亏损达到了 19 亿美元。从 09 年到 16 年,相比龙头马士基的表现,海控明显有了巨大的提升。

从 16 年是个非常重要的标志,就是海控重组后的集运业务,即便是在行业巨亏,巨头们巨亏的时候,海控也能够保持一个合理的亏损水平,证明他的业务能力有了巨大的提升。

二、干散货业务是亏损之源

首先,我们看看干散货业务的亏损数据,从 11 年开始一直亏到了 15 年,然后 16 年被大股东收回去,不再在新生的中远海控中制造亏损。

大家说中国远洋从 2011 年开始是亏损王,被挂成了 ST 远洋,这才是主要的亏损业务,而目前,这个业务已经在 2016 年被集团回收走,变成了一个独立的干散公司。

其次,干散业务亏损的主要原因是高价租约带来的船舶成本。通常,同样载重的集装箱船和干散货船航程成本是差不多的,而由于集装箱船造价更高,所以通常租金成本更高,但是我们分析了 2011-2015 年的船舶成本和航程成本的比值,发现在每一年,干散货的船舶成本与航程成本的比值,都是集装箱航程成本的 3-5 倍,这个船舶成本的差距非常离谱,详情见表:

以 2011 年为例,中国远洋的集装箱船的船舶成本只有 73 亿,而运输相对应货物耗费的航程成本是 128 亿;但是干散业务花费的航程成本只有集装箱业务的一半多一点,说明相应的货运量也只有一半多一点,花费的船舶成本却是集运业务的 2 倍多,可见干散货船的平均成本之高,这种畸形的成本结构,摧毁了远洋的盈利能力,造成了他的长期亏损。

三、以星有类似的高价租约负债,更类似 2011-12 年的中国远洋

今年上半年,以星的租赁负债有 43 亿美元,而且租约的平均时间不超过 3 年,对应的每年船舶成本超过 15 亿美元,而海控 2021 年去年的集运业务折旧加上租赁财务费用也不超过 20 亿美元,今年上半年不超过 13 亿美元,运力是以星的 6 倍,这种差距在成本上会带来非常大的差距,估算上半年每运力的成本差距超过 400 美元 /TEU。

此外,以星的运力也偏小船,平均每艘船的运力只有 3715TEU,而海控的自有 + 光租船队,平均每艘船运力超过 8000TEU,这让 ZIM 在运输成本上面对海控这样的巨人时会有很大的运营成本劣势。

言归正传,中国远洋过去的亏损历史,并不是一件我们海控股东羞于启齿的事情,当年几百亿亏损,现在一个季度都挣回来了;但是当年学到的教训,让现在规模大了近 5 倍的海控在经营上更有信心了:他并不害怕亏损,所以在 17 年低谷时也敢借巨额贷款造船;他也不会盲目乐观,在运价高企时高价租船扩张;一个人在经历失败后能东山再起,一个企业又何尝不是呢?

所有不能打败我们的,都最终会让我们更强。——献给我们所有的海控股东。

/xz


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